Zvyšujeme cílovou cenu na akcie ČEZ z 1026 Kč na 1354 Kč a vylepšujeme doporučení na "koupit"
Výrazně vylepšený výhled letošního hospodaření a další extrémní růsty tržních cen elektřiny indikující skokový růst ziskovosti v roce 2023 nás přiměly ke zvýšení cílové ceny na akcie ČEZ z 1026 Kč na 1354 Kč. Zároveň zvyšujeme investiční doporučení z „akumulovat“ na „koupit“.
Extrémní, bezprecedentní vývoj na energetických trzích přetrvává. Nervozita na trhu se zemním plynem v důsledku pokračujícího geopolitického napětí neustává. Konflikt na Ukrajině se neuklidňuje, dodávky ruského zemního plynu do Evropy provázejí čím dále větší komplikace, což znamená další tlaky na růst cen této komodity. Roční kontrakt na zemní plyn se od letošního března více než zdvojnásobil k úrovním 140 EUR/MWh, kratší kontrakty se na energetických burzách v současnosti vyšplhaly až k 170 EUR, když ještě v polovině března byly pod úrovní 100 EUR. Ceny emisních povolenek se stabilizovaly na vysokých úrovních kolem 85 EUR, přičemž kombinace krátkodobých, resp. dlouhodobých faktorů v podobě snah o dočasné větší využití uhelných elektráren, resp. pokračujícího směřování klimatické politiky EU, snižuje pravděpodobnost jejich výraznější korekce.
Tržní ceny elektřiny tak v průběhu jarních měsíců dostávaly další prorůstové impulsy, z již extrémních úrovní se nadále posouvaly výše, a to napříč forwardovou křivkou, když např. roční, resp. dvouletý kontrakt atakuje hladinu 350 EUR, resp. 230 EUR/MWh. Výraznější ochlazení dvou nejvýznamnějších cenotvorných faktorů pro elektřinu v podobě zemního plynu, resp. emisních povolenek se v nejbližším období nejeví jako pravděpodobné, což snižuje vyhlídky pro významnější korekci na cenách elektřiny.
Hospodaření ČEZu se tak posouvá o další řád výše, a to již v roce 2022. Po lepších než očekávaných výsledcích za 1Q 2022 ČEZ překvapil výrazně zlepšeným letošním výhledem EBITDA, resp. očištěného čistého zisku z úrovně 85 – 89 mld. Kč, resp. 38 – 42 mld. Kč na 95 – 99 mld. Kč, resp. 45 – 49 mld. Kč. To by znamenalo ve srovnání s rokem 2021 růst EBITDA o 50 – 57 %, na úrovni čistého zisku by se pak dokonce jednalo o více než dvojnásobné navýšení. Domníváme se, že letošní hospodaření ČEZu může být ještě o něco lepší. Ačkoliv měl ČEZ ke konci března na rok 2022 prodáno již 92 % elektřiny za 83 EUR, tak letošní doprodeje za krátkodobé kontrakty, jejichž některé ceny výrazně přesahují hranici 400 EUR, podle našich odhadů směřují finální realizační cenu elektřiny (včetně peakload) k úrovním poblíž 105 EUR. To převyšuje dosavadní predikci ČEZu posazenou do rozmezí 95 – 98 EUR/MWh a indikuje nám to letošní EBITDA, resp. očištěný čistý zisk ve výši 102 mld. Kč, resp. 51,3 mld. Kč.
Už nyní je vzhledem k aktuální situaci na energetických trzích patrné, že ke skokovému navýšení hospodaření dojde i v roce 2023. Nově očekáváme v příštím roce EBITDA ve výši 143,1 mld. Kč (+40,3 % y/y) a očištěný čistý zisk na úrovni 83,2 mld. Kč (+62,2 % y/y), což výrazně překonává naše předchozí odhady 93,6 mld. Kč, resp. 44,4 mld. Kč. Cena, za kterou bude ČEZ v příštím roce prodávat svoji silovou elektřinu, se totiž podle našich odhadů může posunout až do blízkosti 150 EUR, což má potenciál přinést do EBITDA impuls kolem 41 mld. Kč. Ke konci letošního března měla sice společnost na rok 2023 předprodáno 61 % elektřiny za 70,9 EUR, ale současné rekordní tržní ceny elektřiny finální cenu ještě podstatně navýší. Obdobnou úroveň realizační ceny elektřiny a ziskovosti nyní vidíme i v roce 2024. Vrchol hospodaření ČEZu tak může přicházet v letech 2023, resp. 2024. S delším obdobím se pak zvyšuje pravděpodobnost postupného zklidnění situace na energetických trzích, nalézání alternativních cest pro přepravu zemního plynu do Evropy a z toho vyplývající možná normalizace cen elektřiny, byť se nedomníváme, že by tržní ceny měly v horizontu tří let výrazněji korigovat pod úroveň 100 EUR.
Vylepšené výhledy hospodaření s sebou přináší i pozitivnější náhled na dividendy. Po letošních 48 Kč na akcii, v příštím roce pravděpodobně dojde ke skokovému nárůstu dividendy. Poslední květnový výhled managementu ČEZu hovoří o dividendě vyplacené v příštím roce v rozmezí 67 – 73 Kč. Náš aktuální pohled na ziskovost společnosti v letošním roce však indikuje dividendu v roce 2023 ve výši 76 Kč na akcii (cca 7,4% dividendový výnos). V roce 2024 pak predikujeme, vzhledem k výše předpokládanému výrazně pozitivnímu trendu v hospodaření, výplatu ve výši 124 Kč, což by posouvalo dividendový výnos k hladině 12 %. V našich výhledech bereme v potaz nedávno aktualizovanou dividendovou politiku stanovující výplatní poměr do rozmezí 60 – 80 % očištěného čistého zisku. Vzhledem k nízké zadluženosti pohybující se kolem 1x EBITDA a tedy silné likvidní pozici uvažujeme výplatní poměr na horní hraně rozpětí. Vedle toho podle našeho názoru v budoucnu vzniká prostor pro úpravu výplatního poměru směrem nahoru, když stát může nacházet v dividendě ČEZu dodatečné zdroje určené pro kompenzaci vysokých cen energií domácnostem a firmám. V základním scénáři nicméně počítáme se stávající dividendovou politikou.
Výše uvedené predikce hospodaření a dividend platí za předpokladu, že nedojde k žádné transformaci či rozdělení ČEZu. Političtí představitelé před nedávnou dobou úvahy o možné korporátní akci, směřující například k rozdělení společnosti, resp. k zestátnění její části, připustili. Dokud však nedojde ke konkrétním návrhům nebo závěrům, pak v našich předpokladech bereme v úvahu stávající podobu ČEZu. V poslední době se na politické scéně rovněž objevily úvahy o zavedení speciální daně na energetické společnosti. Bez konkrétních závěrů a rozhodnutí však nelze v našem modelu ocenění kvantifikovat dopady do ziskovosti, resp. cílové ceny. V našich aktuálních predikcích tak s mimořádným zdaněním nepočítáme a do aktualizované cílové ceny čistě promítáme jen pokračující silný fundament na energetických trzích. Potenciální zavedení mimořádné daně je třeba vnímat jako jedno z možných rizik uvedených v níže uvedené SWOT analýze.
Jan Raška, analytik
Fio banka, a.s.
Prohlášení
